经济学家范剑平：2017年中国经济最大风险在哪？

“2016中国经济表面平稳下实则暗流涌动，GDP增速并非靠实体经济实现，更多的是靠房地产、靠金融的拉动，而这种资金严重的“脱实趋虚”将为中国经济带来巨大的金融风险隐患。”

“2017年最大的风险就是货币政策再也不能像过去那样宽松，因此对于资金链要有不一样的认识，融资将会变得更为艰难，钱紧、钱贵现象将时有发生。”

2017年1月5日，在由投资家网主办的“中国股权投资年度峰会暨2016投资家网年会”上，国家信息中心首席经济学家兼经济预测部主任范剑平发表了题为“2017宏观经济预测与投资展望”的演讲，对2016年中国经济的根本问题、2017年的经济走向等热点话题进行了解读。

“中国股权投资年度峰会暨2016投资家网年会”由投资家网和中国科技金融促进会风险投资专业委员会联合主办，对外经贸大学作为学术支持，于2017年1月5日在北京北辰五洲皇冠国际酒店隆重举行。

本次年会以“变革中的资本机会”为主题，邀请了深度剖析中国经济变革中的资本机会，广邀国内外行业资深人士共同探讨产融结合的关键要素、新时代投资格局、各行业增长趋势等热点话题。值得一提的是，投资家网联合中国科技金融促进会风险投资专业委员会发布的“中国股权投资年度系列榜单”，于当日隆重揭晓。

国家信息中心首席经济学家、经济预测部主任范剑平先生长期在国家发改委系统从事宏观经济政策研究，参与许多国家级重要课题和近几次“五年计划”专题研究，对宏观经济政策、中国中长期发展战略等方面的研究成果在理论界和政府决策部门有重要影响。

以下为投资家网整理的范剑平演讲精华：

2017中央政策背后深意

在刚刚召开的《中央经济工作会议》上，中央把稳中求进这个地位提到了事史无前例的高度。尽管中央经济工作会议每次也谈稳中求进，但是今天已经把稳中求进提到治国理政的重要原则。在稳中求进的四个字中间，我们当前尤其要强调“稳”字，中央说了“稳”是主基调，“稳”是大局。要在“稳”的前提下来求进，在关键领域有所进取，在进的时候也不能够冒进，激进，要在把握好度的前提下奋发有为。

为什么今年中央这么强调“稳中求进”，这么强调“稳”？原因就是我们经济可以说在表面上很平稳的水面之下，实际上是存在着很多不稳定，暗流涌动。因为表面看，我们的经济太稳了，因为2016年一季度GDP增长6.7%，二季度增长6.7%，三季度还增长6.7%，老外都看不懂，说中国的调控水平太高了，把GDP都调成一条横线了。中国人告诉他们，我们认为重要的事情要说三遍，我们三个季度都是6.7%。

但是，今年的这个6.7%并非靠实体经济实现，实体经济还在下滑。那么，今年的6.7%更多的是靠房地产，靠金融的帮忙。我们说英国、美国作为世界上最发达的金融大国，他们的金融业务有40%是国际业务，但是美国、英国金融业创造的GDP占全部GDP的比重不过就是7%左右。中国2016年这个比重已经超过了9%。我们的金融业一业独大，并非是因为金融业的发达，而是金融业的“虚胖”，因为它是缺乏实体经济支撑的。

房地产今年成了我们贷款的主要投向。上半年6个月，每个月能够给老百姓投放的买房的贷款4000到5000亿。但是，给全国这么多工商企业能投放的贷款只有1000多亿。7月份、8月份更完蛋了，连1000亿也没了，这个工商企业的贷款7月份还少了26亿，8月份还少了80个亿。直到11月份，我们全部贷款用于放贷的比重还超过了71%。

那么，这种资金严重的“脱实趋虚”，甚至现在发展到“脱中去美”，为中国经济带来巨大的金融风险的隐患。这就是为什么中央要强调稳中求进中的“稳”字。

中国的问题到底出在哪儿？

那么，对于目前来看，中国的问题到底出在哪儿？中央希望资金回流实体经济，资金到实体经济干什么？很多产业产能过剩了，资金又回去搞一堆产能，这就不行了。

我们要抓住中国经济的本质，中国目前最大的问题是“资金过剩，技术短缺”。印钞票很容易，为了刺激经济，中国这么多年来印钞票的速度一直都非常快。25年时间中国M2从1.56万亿现在已经变成150万亿。但是货币大量的发行和流通，它不会自动带来经济的复苏，2008年以后，我们印钞票的速度全社会融资总量的增速始终高于GDP的增速，但是，这些钱只有和新技术相结合，形成新兴产业，那么才会真正带来经济复苏。

我们国家目前资金不去实体经济，这个板子不能光打在金融机构身上，原因是我们实体经济的投资回报率明显下降，过去我们固定投资投100的钱，可以挣18.89，2015年只能挣0.17元，几乎是投资零利润，大家谁还敢去投资？

另外，投资投不出去的原因，就是在成本大幅上升的情况下，技术进步太慢。这些年来，中国钱很多，但是这些钱都在房地产金融领域挣快钱，大家觉得搞科技创新，科技研发挣钱太累。所以科技研发的投入严重不足。

一个国家靠低成本优势，可以从低收入国家变成中等收入国家。如果想进一步从中等收入国家变成高收入国家，真正实现现代化，那就必须要靠创新驱动。所以，党中央、国务院早在16年前就认识到，我们中国要面临着经济转型，就是要从廉价要素驱动型转型为科技创新驱动型，目标到2020年中国要初步成为一个创新型国家，创新型国家的起码门槛就是企业用于科技研发的投入占GDP的比重达到2.5%以上

。所以，当时定的是2020年我们的目标2.5%，这个指标叫“科技创新强度”。倒过来推，2010年的目标是2%，2015年的目标是2.25%。但是，我们看2010年“十一五”规划收关之年发现我们没有完成任务，没有达到2%，只有1.75%。制定“十二五”规划的时候，考虑到“十一五”没有完成任务，我们主动降低目标，没有搞2.25%，够降到2.2%。但是，2015年仍然没有完成，只有2.1%。

十多年了，我们在科技创新的领域资金该投的没投足，现在当然会出现科技成果的储备不足，经济增长动力的转换青黄不接。所以，在这个时候我们如果说要引导资金回流实体经济，最最重要的是引导资金进入科技创新领域，企业要增加科技研发的投入。那么，长期以来中国是投资主导型的，未来中国不应该马上就转为消费主导型，如果过早的放弃工业化投资，那么一个国家很容易掉进中等收入陷阱。但是，未来我们仍然要增加投资，并不等于我们继续增加钢筋、水泥的投资。无论是房地产的投资，还是基建投资，应该说它们的高潮已经过去，因为我们国家年轻人口开始减少。

房地产的需求是和人口有很大的关系。中国历史上人数最多的时候是80后，有2.28亿人，这2.28亿人买结婚用房的时候就是房地产最火爆的十年。但是90后人口断崖式的下降，使90后人口减少1.75亿人，买结婚用房的人需求明显下降以后，我们房地产继续大规模投资，就会大规模的库存挤压。所以，现在房地产领域最大的问题是去库存，而不是加大投资。

中国经济的唯一出路是什么？

那么，随着年轻人口逐步减少，中国的总人口用不了几年也要越过峰值开始减少，所以中国的基础设施建设，我们高速公路建设的高潮已经过去，高铁的高潮在“十三五”时期也会达到顶峰，中国今后投资重点再也不是这些钢筋水泥投资，我们投什么？就是人类对科技的投入未来的空间是无限的。

所以，下一步中央让资金回流实体经济，重点就是要引这些资金进入科技创新领域。那么，没有科技创新领域的投资，就不会有未来制造业投资的回升。我们2016年，整个制造业投资才增长3.5%，这个是改革开放以来我们制造业投资的最低点。那么，投资投不出去，其中一个很重要的原因就是从技术上来讲，我会干的别人也会干，凡是大家会干的，已经把它干成过剩产能了，我不会干的，别人也不会干。这时候哪怕你有很多的现金，你也投不出去。

下一步对于我们国家来讲，就是真正能够让中国经济走出目前困境的唯一出路，根本出路就是经济转型，转向科技创新驱动型，而它的手段就是我们供给侧结构性改革。改革本身不是目的，改革是为科技创新扫除体制机制障碍，使中国的科技成为我们第一大生产力，未来成为经济增长的新动力。

要明白我们中国未来作为股权投资来讲，我们要顺应大趋势，就是中国未来最大的投资空间就在我们的科技创新。

美元复苏带来经济风险

我们可以比较一下，说为什么美国经济会一枝独秀？2016年美国经济一枝独秀，美元升值，世界上几乎所有的货币都兑美元贬值，这个汇率是经济的反映，强势经济必然有强势货币。那么，美国好就好在它的科技创新成果相对多一点。所以，2008年金融危机是美国搞出来的。但是，美国尽管它经历了GDP负增长6%以上，但是它2014年靠资金和新技术相结合，实现了实体经济的实质性复苏。这是2008年以后世界上唯一一个实体经济复苏的国家。

美国作为一个非常发达的国家，它的经济潜在增长率只有2%，2014年GDP增长2.4%，2015年增长2.2%。所以，美国它的刺激政策在2014年就结束了，2015年美联储开始加息，美联储加息以后，美国经济一枝独秀，现在对中国和对全世界带来的冲击非常大，我们知道每有一个非常特殊的特性，既是美国一个国家的主权货币，同时还在事实上充当世界货币。那么，美联储作为主权货币美国遇到经济危机要搞刺激政策，要多印美元，这当然是他的主权。但是，美联储多印的钞票，会不会都乖乖的待在美国呢？不会，因为美国当时遇到危机，美国投资回报率相对较低，所以这些美元会流出美国，留到投资回报率相对更高的国家去。流入的国家就会获得短暂的经济繁荣，一旦美国经济好转，美元由将息周期变成升息周期，贬值周期变成升值周期的时候，美元热钱就会回流美国，这个虹吸效应就会使原来流入美元的国家出现经济危机。所以，二战以后世界上大的金融危机几乎都是由于美元加息，美元的虹吸效应所带来的。

上世纪80年代的拉美金融危机是由于这个原因爆发的，1997年亚洲金融危机也是这个原因爆发的。2008年金融危机以后，美国热钱流入最多的就是中国，当时中国搞四万亿房地产火爆，所以中国投资回报率比美国高，美国这次流出来的热钱差不多一半流进中国，央行被迫收购美元，大规模投放我们外汇占款的基础货币。这就是过去中国社会上钱太多的原因。

另一方面，美元流到别的国家，这些别的国家也和中国有关。当时中国把石油价格拉高了，所以这些钱流向了澳大利亚、巴西、委内瑞拉、俄罗斯、中东国家这些资源出口国。当时中国对亚洲国家的经济拉动作用最大，所以这些热钱流到了亚洲。但是，2015年美元第一次加息，2016年12月份第二次加息，现在美联储说，2017年和2018年还要多次连续加息。所以，现在美元热钱回流美国的结果使美元指数从2014年71现在已经升值到103。而历史上美元曾经爆过165的高度。

所以，这次美元的回流，美元过去就是拉爆一些发展中国家，拉爆局部地区。但是，2016年我们看，美元升值和美元加息拉爆了全世界。这次连英国、欧洲、日本这些发达国家都没有放过，美国拉爆了全世界。美国经济和世界经济其他国家的差异，背后的实质性就在于创新能力。

所以，2017年对于中国来讲，从国际风险来讲，就是来自于中国和美国的无风险收益的倒挂。过去中国作为一个发展中国家，人家会认为你法制不够健全，所以到中国投资应该比发达国家投资回报率高两三个百分点作为风险补偿。长期以来中国由于人民币升值和人民币存款利率，所以中国长期以来的投资回报率，或者无风险收益率都是比美国高几个百分点。但是，2016年美元和人民币，人民币贬值，美元升值，而且美联储加息和美国十年期长期国债收益率的回升使中美利差不仅缩小，考虑到汇率，中美无风险收益率现在已经倒挂5个百分点以上。这就是大家为什么要把人民币换美元的主要原因。

人民币贬值走向如何预判？

那么，2017年对于我们中国来讲，人民币贬值的压力就是看未来美国经济这种实体经济复苏的势头还能走多远。另外，当然我们对中国人来讲，现在对能够鼓舞人心的是全世界在比烂的时代，一筐烂苹果中，中国绝对不是最烂的，我们比美国差一点，但是比欧洲、日本我们苹果还是好一点。所以，人民币随着非美元货币会贬值，但是贬的少一点。

所以，中国因为还有巨大的贸易顺差，所以中国人民币适当贬值有利于经济结构调整，但是不用担心中国人民会出现“闪贬”。因为出现“闪贬”的国家经常是经常项目和资本项目的双逆差，中国现在只是资本项目下是逆差，经常项目是顺差，而且世界上中国是最大的贸易顺差国。这个国情就决定了中国不会出现人民币的“闪贬”。我们说对中国的人民币要有信心，对中国经济也要有信心。

中国同美国相比，虽然我们在科技创新能力方面确实有差距，但是中国是世界上工业化、城市化双加速的，应该说过去这么多年表现也是最好的经济体。那么，中国我们通过供给侧结构性改革，焕发出经济的活力，而且我们通过未来政策一系列的调整，引导资金回流实体经济。2017年中国经济应该说是在供给侧结构性改革下，经济出现“L型”调整的，到达“L型”底边的寻底资源。应该说2017年上半年可能经济表现出来的困难大一点，但是2017年全年的走势，可能是前低后高。但是，我们有信心，我们2017年经济增长速度就在6.5%左右，“十三五”时期这五年我们潜在增长率是6%到7%，实际上即使我们有个别季度低于6.5%都没有什么了不起。因为只要高于6%就在潜在增长区间之内。

2017年的最大风险

那么，从未来来看，我们在整个供给侧结构性改革，去产能、去库存、去杠杆的情况下，肯定会有一定的风险。2017年最大的风险就是货币政策再也不能像过去那样宽松了，中国过去一方面收购美元，我们大量投放外汇占款渠道的基础货币，另一方面，就是我们对银行来讲，就是它从人民银行收购美元，我们投放出去的人民币，人民币就会变成银行的存款，银行一看存款多，就要加大贷款，贷款贷出去，企业不会马上用，又会存入银行，银行又贷款创造存款，存款多了大家又去放贷款。这个贷款创造存款，存款创造贷款的过程，就叫“信用货币创造”，中国过去是基础货币投放和信用货币创造“双扩张”，2017年将会变成“双紧缩”。因为我们最近几年，外汇储备减少了上万亿，这就相当于我们要注销掉几万亿的基础货币。那么，同时对于房地产的调控，和我们现在实体经济不活跃，这个贷款创造存款，存款创造贷款的速度也会放慢。

所以，2017年大家对于我们资金临要有一个与过去不一样的认识。过去我们很多人把资金链绷的很紧，总觉得船到桥头自然直，2017年我们不要有这样的想法，过去能找得到钱，2017年未必找得到钱。最近我们发现有一些金融机构加杠杆加的太厉害，现在发现游戏玩不下去了。曾经12月27号很多小银行，从大银行借的钱到期要还，还不出钱，到拆借市场借钱，隔夜拆借利润暴涨，暴涨到什么程度？年化利率到33%。所以，12月底几乎可以到拆借市场合法的放高利贷。

这说明什么？活命“钱紧”“钱荒”现在发展到“钱贵”。2017年我们要缩小中美利差，按道理应该加息，但是现在我们实体经济表现不好，央行不会马上加息，不敢加息。但是，央行不加息，不等于利率不会上升。因为利率市场化改革现在非常成功，我们看到实际上市场利率都在全面上升，银行的理财资金，理财收益率在上升，十年期长期国债的收益率在上升，拆借利率在上升。所以，在这种情况下，我们对于“稳中求进”，大家一定要有很深刻的认识。

2017应当如何作为？

那么，对于中央来讲，为什么2017年我们的货币政策要保持稳健中性，要调节好货币闸门，尤其是讲我们要把防控金融风险放在重要的位置，下决心处置一批风险点？因为过去大家玩的就是低利率，玩的就是流动性宽松，当流动性紧张，利率回升以后，我们过去很多金融领域的接鼓传花游戏玩不下去，最后就会爆发新的风险点。对于我们国家来讲，只要我们按照中央的精神，好好的处理这些问题，应该说2017年中国有把握不发生系统性金融风险，但是仍然很激进的投资有可能会危险很大。

所以，对于2017年来讲，大家一定要把握好中央政策基调的变化，中央强调“稳”，强调货币要保持稳健中性，再也不能像过去那样，我们由于资金外流，基础货币投放，根本不可能投放，甚至现在外汇占款是减少所以它是紧缩的。那么经济这种活跃程度的下降也会使信用货币创造明显放慢。2017年大家会明显感觉到钱紧，钱贵的概念。

对于股权投资来讲，过去在流动性过多的时候，股权投资中也出现了一些泡沫现象。我劝大家在半年内多观察、少操作。因为这些泡沫会在未来的半年，一年中逐步的爆出来，投资机会是憋出来的，当把泡沫去掉一些，那些真金不怕火炼，真正值得投资的股权就会显现出来。针对中央搞科技创新这样的力度，我们未来会在这样大的格局变化下找到我们抄底的机会。我相信大家按照今年《中央经济工作会议》新的政策精神去操作，我们可以减少风险，同时我们可以获得一个难得的投资机会。

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