分享投资黄反之：医疗领域浮现两大投资机遇

来源 | 投资家（ID：touzijias）

口述 | 黄反之

整理 | 龚良红

2021年4月20日-21日，由投资家网主办、湾区数字经济科技产业发展联盟、财经锐眼、有时间文化传播（深圳）有限公司协办，北京微金科技有限公司承办的“投资家网·2020中国股权投资年度峰会”在深圳福田香格里拉大酒店隆重召开。

本次峰会以“涅槃重生”为主题，深度剖析股权投资全新业态，并广邀80+VC/PE、母基金投资大咖、100+政府单位、50+上市公司，500位投资及企业精英齐聚一堂，围绕投资人、企业家、创业者等人群最关注的热点话题进行了深度交流与探讨。

在上午的主题演讲环节中，分享投资联合创始人、医疗健康基金主管合伙人黄反之表示，“未来医疗投资，依然以精准医疗为主线，创新驱动为核心，同时可关注医疗健康消费升级巨大机会。”

以下是分享投资联合创始人、医疗健康基金主管合伙人黄反之在峰会上的发言实录，经整理：

大家上午好！很高兴今天有机会在这里跟大家做一个分享，我们是深圳本土专注于医疗投资的基金，是典型的VC，以PreA-A轮阶段为主，我今天分享的题目是“双轮驱动下的医疗健康投资新趋势”。

归纳来说，我们认为医疗健康投资有四个主要逻辑：

一是精准医疗。精准医疗从2010年后才开始兴起，核心是得益于生物组学的发展，基因、蛋白、代谢、微生物、环境组学的共同发展推动精准医疗时代的到来，精准医疗相对的是2010年之前人类经历六、七十年之久的循证医疗时代，所以精准医疗是当下及未来的热点和主要趋势。

二是进口替代。像深圳的迈瑞是国内做进口替代的典型代表，进口替代是你跟随别人后不断学习、模仿、追赶像GE、飞利浦、西门子这样的公司，国内有大批仿药的企业，也是跟着医药巨头的后面做仿药。如果我们看5年前上市的中国医疗公司，基本上都属于进口替代，没什么创新企业。这5、6年以来，中国涌现出大批在精准医疗逻辑下产生的医疗创新企业。可能在10年前主营核心逻辑是进口替代，但我们并不认为进口替代是今天和未来医疗投资的核心。

三是跟科技手段相结合的。比如互联网医疗、远程医疗、人工智能、可穿戴智能设备等，其中最大的因素是科技的进步，我说的是生物技术之外的其他科技进步，像智能硬件、人工智能、互联网、物联网技术。我们认为这是医疗与科技进步相结合的逻辑。过去几年我们看到互联网医疗、人工智能曾经十分火热，这些都是是医疗投资经常会投的方向。

我今天要讲的是第四点，是医疗健康消费升级的逻辑。大家经常听到消费升级，我们可以看到资本市场对于消费升级给予了极大的热情和支持。中国这两年不断产生新的造富神话，前些年主要来自互联网，这两年来自于消费升级，比如茅台、农夫山泉、海天酱油等，这两天新上市的贝泰妮是做药妆的，有人把它称为“女人的茅台”，还有去年上市的爱美客，都是典型的消费升级在医疗健康领域的体现。

消费升级主要得益于人们对生活品质的提升，对自己主动健康管理的需求。还有我们现在社会的变化，包括老龄化、家庭人口结构的变化带来消费升级。这是我们过去医疗领域比较少提的，过去医疗投资都是很专业、高大上，说的都是大设备、新技术，现在随着消费升级的普及，它在医疗健康领域也得到很好的体现。

在我们看来，未来医疗健康投资以这两个核心逻辑为主。精准医疗更多的是在生物技术进步的层面上，它更多的体现是生物技术本身和一些新药、创新器件的产生，更多集中在创新和产品。消费升级更多的会产生在健康管理和对品质生活的追求。这两个概念呈现的形式、内在逻辑不一样，但都是有巨大的机会的。

一

精准医疗依然是核心逻辑

先谈谈精准医疗，过去我说了多次。精准医疗是我们医疗基金从发起之初所坚持的核心逻辑。精准医疗得益于生物技术的发展，精准医疗不只是名词的变化，它是跨时代的，它和循证医疗时代产生非常多的不同，甚至给医疗产业带来颠覆性的变化。今天我会简单说一下，我们不去从各种技术层面来说，我们从产业链上、中、下游来说。

上游包括关键原材料、关键设备。循证医疗时代的关键设备是CT、MR等东西，今天它们仍然是医院的主流设备，但不再是精准医疗的核心设备，也不是代表未来的核心设备，未来是测序仪、质谱仪、流式细胞仪、数字PCR、生物芯片等。

而这些东西你会看到迈瑞等企业并没在做，这恰恰为我们医疗创业者和医疗投资者提供了很好的弯道超车的机会。

上游材料，过去主要是精细化工材料，附加价值很低，上市公司估值也非常低，经常是二三十亿的公司。这说明如果再做过去上游的东西，它就是一个大宗商品，附加值并不高。而精准医疗的上游的材料是抗体、抗源、酶、蛋白、核酸生物活性材料等，这次新冠疫情中，无论你做核酸检测还是抗体检测都要用到这些生物活性材料。

中游，我们过去说的是诊断和治疗，今天还是诊断治疗，但内容和技术跟过去完全不同，今天得益于分子诊断、免疫诊断等生物技术的发展，使得过去很多不能被早期发现、早期筛查的疾病现在可以做到。今天你做的筛查和诊断和过去不同，过去是事后确认，确认你有没有患上什么疾病，今天的早筛、早诊是你没有发病的时候预测你有没有发病的可能，或者你很早有苗头的时候，像我们说的循环ctc、循环DNA，就是血液里癌细胞非常少的时候，过去不可能通过影像、生化检测，现在可以很准确检测出来。今天的诊断意义在于发现时间大大的提前，你可以很好地预防、提早介入，达到更好的预防治疗效果。过去我们说的药物是以化药、广谱药为主，结合放化疗，今天是精准医疗，有很多先进治疗手段，像基因编辑、细胞治疗等。今天也进入了生物制药时代，更多是靶向药，过去的广谱药经常号称治什么肿瘤都可以，其实没有任何一个肿瘤可以达到10%的治愈率。今天的靶向治疗药物可以达到30%、40%甚至60%，因为真正找到了致病因子，就增加治疗的有效性。

接下来是生物大数据服务公司、远程诊疗服务公司、人工智能服务公司等，还有第三方实验室等，都是和精准医疗相关的。精准医疗的到来对医疗产业链带来巨大的变化，只有你把这些看清楚了，你才知道你应该投什么，应该采取什么样的投资策略。现在大家都在谈投资精准医疗，但是很多基金的投资组合未必是精准医疗。

搞清楚精准医疗后，我们要有自己清晰的逻辑和策略。我们作为VC，展示的是我们公司的投资逻辑和投资策略，这个投资逻辑是有变化的。前几年我们只有一个逻辑，就是精准医疗，我们确实因为这个逻辑受益，取得很好的投资收益。从去年开始我们新增了消费升级，我们同时关注消费升级给医疗健康带来巨大的投资机遇，我们现在的投资额不是单一的，我们是所谓的双轮驱动。我们上游投关键设备、关键原材料，中游投精准医疗带来的新的诊断，下游是新的服务机构。

第二项是新药，从化药时代进入生物药时代。我们只投创新药，也会关注高端制剂、CRO、CDMO等

然后是器械。在精准医疗下，对生物技术本身和新药结合最多，与医疗器械只有少部分结合，绝大多数的医疗器械跟精准医疗没有任何的关系。我们基金的特点，70%会投在生物技术和医药，大概百分之十几投在器械。必须跟精准医疗相关的才会投，我们只选择三类：微创接入、再生医学和人机交互。这几类跟精准医疗相关的才会进入我们的投资领域，其他医疗器械在我们看来都属于传统器械。

这部分主要跟大家分享一下我们投资组合中的精准医疗案例。生物技术这一块我们投了5、6个生物技术的上游材料公司，其中有四个已经启动IPO，菲腾是国内绝对的龙头；诺唯赞在这次新冠第一批拿到双抗检测证；百普赛斯已于前几天刚刚IPO过会，他们做生物医药主要原材料重组蛋白，服务了全球3000多家药企；世纪康为做核酸的提取、制备、存储，也第一批拿到核酸检测证的。这4家今年都有希望完成IPO过会，这得益于我们从开始选择了精准医疗逻辑，主动在精准医疗方向的上下游找投资标的。

上游的设备，高总刚才说他们投了华大制造，我觉得非常好，他们这么高的估值投也会有10倍的回报，这是全球仅有3家可以做测序的，我们也投了一些其他上游设备的，像唯公的流式细胞仪、江丰的数字病理仪、微点的微流控平台、数字PCR等，这才是代表未来的上游设备未来。

关于生物技术下游，我不多说了。药物领域是我们的重点，我们只投新药，我们从来不投仿药的公司，我们从来不投单纯的仿药公司。这里列举的我们投资的十几家新药研发企业，像泽璟制药、长森药业、华津医药、天科雅、谷森医药、滨会生物、澳科达、圣苏药业等，都是非常优秀的新药研发企业。这是我们投的医疗器械公司，像微创接入，我们有外周介入设备、骨科介入设备；去年9月份天臣国际已经上市；我们也投了深圳兰度，是国内唯一有人造皮肤证的；广州迈普神经外科的领先公司，做人造颅骨、脑膜、各种生物补片、止血材料等；捷诺飞是国内做得最好的生物3D打印公司；同心医疗是全球第二个第三代人工心脏公司；另外我们投了两个机器人，一个是深圳的迈步，另一个是北京力泰克，都算是细分领域领先的公司。

二

消费升级带来医疗健康新需求

上半部分主要谈到精准医疗对未来投资的趋势和影响。接下来我会谈谈消费升级给我们带来的机遇，它更多体现在新兴的医疗健康服务。

首先我讲一下新兴医疗服务的驱动力，由三个“新”带来的，新人群、新需求、新场景，一是人口老龄化的发展导致疾病图谱的变化，也导致医疗服务投资机会的变化。

二是中产阶级的变化，中产阶级给我们带来中产阶级对自我健康管理、家庭健康管理需求的变化。

三是新兴家庭结构，我们的家庭结构小时候是多家庭多子女，今天基本上是三口之家，现在鼓励生育也没有看到效果。今天鼓励生孩子，去年全国新出生人口首次低于1000万，这对中国这样的大国是很危险的事，持续10年以上，中国人口老龄化会急速上升。

新需求，它产生于新人群的阶段。因为老龄化，过去主要是传染病、公共卫生，现在都是老龄性疾病，新需求是产生于资产阶级的变化，过去我们的父母没有病到一定程度是不会去医院的，今天我们因为这个社会的压力非常大，家庭的压力也非常大，人在中年，上有老下有小，很多人会主动关注自己的健康。现在我们说的很多的消费医疗是来自于中产阶级，不再是过去一定要到四五十岁后，现在年轻人、中产阶级都有健康管理，他对生活品质的追求，女孩子对美的追求。

消费升级的定义未必是准确的，特点是比较明显的。通常是消费者主动选择，而不是得病后被动选择。健康管理、高端体检不一定是必需的，但是我们每年愿意花钱做。他可以主动安排自己的时间，并不是非要等医生给你安排做强制刚需的治疗。

新型服务产生的模式。它通常是低频高价的，如何找到能产生规模的，这是一个挑战。比如做月子中心进入门槛很低，竞争会比较激烈。我们投资要在右图中红色的框框里选择，选择后会包括专科连锁，比如眼科、耳鼻喉、妇科、医美等比较适合投资的，特点是既有一定门槛，又可以复制产生一定的规模。

我们说好的公司有几个判断标准，一是产品优势，二是价格优势，三是服务优势。很难找到一家公司三个象限都非常好的，如果在这三个象限其中两个做得非常好，我相信你是非常好的一家公司。

消费升级下有哪些机会？

消费升级更多的是服务领域，像我们说的医美、运动康复、养老康复、精神健康等，像保健品、特种营养食品等，这些东西过去结合新兴的生物技术，好比我们说的益生菌属于微生物类，以及现在抗衰老的药也是跟生物技术结合。

大健康服务领域我们投了专科连锁、口腔等，专注于儿科齿科，因为大家过去认为这不是病，现在家长对儿童的教育、医疗投资不断增加，家长会不遗余力给孩子创造好的健康环境和医疗环境。现在我们投的几家儿科医疗服务非常好，极橙齿科专注儿科齿科，北斗星专注于儿童耳鼻喉科。另外我们投了一些新型医疗机构，过去医生只能在医院执业，难以自己出来创业，随着新型服务模式是建立医疗重构，医生是医疗服务最大的要素，现在国家鼓励医生、专科医生创业，像影像中心、病理服务中心等，给我们投资带来很好的机会。我们投的伦琴医疗、张强医生、华夏病理网等。也有对传统商业改造的，像贝登这样利用互联网改造升级传统渠道。我们现在也在看精神卫生、医美方面项目。

接下来谈谈海外医生集团的概念。美国凯撒有几百家医院，它有将近2万名医生和5万多名护士，每年营收600亿，利润有30亿美金。中国最大的医疗集团，像北大医疗集团、交大医疗集团不过十几家医院，凯撒的模式是以保险加医疗服务支持，实际上是保险为主。中国平安医生集团与凯撒比较类似。梅奥是真正以医疗服务为主，更类似我们投的伦琴医疗这样的，我们认为凯撒在中国难以复制。

下面讲讲医疗投资的几个误区：

一是互联网医疗。前几年比较热的，全国VC/PE投下2000多亿，基本没有剩下多少东西；二是医疗大数据；三是人工智能。我们知道的有几家医疗AI估值是一两百亿、三四百亿的，但是他们都存在的商业模式问题，这是共同的误区，这些可能都是将来很有前景的，但是目前都没有商业模式。对没有商业模式的阶段投资，我们比较谨慎。我们觉得投资未来当然是应该的，但是你投资的时点是否是成熟的投资时期，也是投资人要去判断的，这往往也是很难判断。

最后谈谈资本市场改革对医疗投资的影响。

这两年资本市场的改革对医疗投资非常利好，2019年香港生物医药打开，我们看到三四十家国内新药研发公司在香港上市，给早期生物医药提供了很好的融资和退出路径。去年科创板第五套标准打开，医药创新公司陆续上市，实际上让他们的上市时间大大提前。像泽璟、百奥泰这样的公司，没有科创板至少要再多等四年才能上市。还有迈普，创业板注册制第二套标准第一家过会企业，也至少要多等1、2年。

另一个特点，虽然资本市场改革对医疗投资是很大的利好，但也是冷热不均，更多的利好集中在生物医药上，像香港生物医药板基本是做新药的，器械、诊断都很少，没有一家服务企业。科创板类似，比他们标准更高一点，也主要是做药、诊断和器械的，服务也未包括在内。

资本市场改革对一级市场投资也带来很多冲击和改变，很多PE机构如果还是按过去思维投Pre-IPO项目，恐怕很难再等到这个阶段，你会看到红杉、高翎都在投早期了。另外一、二级市场界限变得模糊，二级市场投资难度及风险加大，投资者机构化、机构专业化趋势加强。这导致二级市场投资风险加大，未来二级市场我们相信也会逐渐向专业化、机构化发展，非专业机构、散户生存空间会越来越小。

以上是我今天分享的内容，谢谢。