被“错估”的贝壳，中国房地产第三次转型下的破局术

中国房地产目前正处于第三次转型之中，既然是转型势必就会存在阵痛，中短期不像过去那样高歌猛进已成必然。

然而，在房地产相关企业业绩尚未受影响的情况下，悲观的情绪却早已传导至股价上，尤其是最近两个月相关个股遭到重挫。贝壳(NYSE:BEKE)在房地产中介行业拥有绝对的龙头地位，其刚公布的第二季度业绩也颇为亮眼，但即使如此股价也在7月份惨遭腰斩。

目前在贝壳这只股票身上已经看不到理性，所能看到的就只剩下恐惧。

正如种子大多萌发在黑暗中，大的投资机会也往往是从危机开始的。政策对于房地产行业的调控，其核心根本是希望房屋回归“住”的本源，而并非对于行业从业者的打压。在“住”的问题上，目前中国市场依然存在极大的服务缺口，这正是其中存在的机会。

长期来看，楼市发展的走向必将更加健康，更加规范。在这样的背景下，只有那些能够准确掌握政策，提前进行布局的企业才能获得更好的未来。

就房地产服务业而言，整个行业都急需一场价值重塑。这个行业未来的焦点不再是交易，而是以客户为中心的服务，这也正是贝壳一直努力的方向。

从贝壳刚发布的季度财报看，公司的业绩依然稳健。除传统优势业务外，以服务为主的创新业务已经成为公司新的增长引擎，有望帮助贝壳走出第二增长曲线。

房地产行业不会消失，人们住房问题也始终都在，准确切换价值赛道的贝壳价值并没有得到市场的正确认可。

可以说这是贝壳上市以来最大的危机，但同时也意味着这是贝壳股价最具有弹性的时刻。究竟贝壳的财报该如何解读呢？未来的投资看点又在哪里呢？

01.中国房地产的第三次转型

目前，中国房地产行业正处于第三次转型之中，密集的政策调控成为主旋律。

从1949年算起，中国房地产行业已经走过72年历史。回溯过往，房地产这一国民支柱产业曾发生过两大大的产业转折。

在1978年之前，我国的住房制度主要以福利分房制主导，房屋建造、验收、分配全部由国家与单位决定。在当时，房屋数量有限，而全国人口又不断增长，少量的住房与大量的人口成为主要矛盾，导致人均住房面积一度不足4平方米。

随着改革的进行，中国房地产市场迎来萌芽期，开启了第一次转型之路。虽然当时起主导作用的依然是福利分房制度，但逐渐推进的市场化改革让更多购房形式接踵出现。集体住房、个人自建、商品房开发，中国房地产市场迎来了真正的“百花齐放”。至1998年，中国人均住房面积已经提升至9平方米，居住条件大幅改善。

1999年至2018年，中国地产业迎来第二次转型，由公有制住房体系过渡至市场化住房体系。随着越来越多的商品房落地，整个市场的热度被炒高。尤其是2008年全球经济危机爆发，中国开启“一揽子”刺激政策，这激活了中国房地产的金融属性。房价不断攀升的过程中，买房已然跟理财画上了等号。

回过头看，中国房地产的“黄金20年”中，整个行业发展的过快，20年间商品住宅销售额累计112万亿，人均住房面积比1978年的十倍还多，住房存量面积超过350亿平方米。

经过第二次转型后，我国住房面积告别短缺，实现了住房的基本平衡。

但同时，房地产行业的过热发展导致泡沫逐渐形成，尤其是不断上涨的房价已经超出了很多人的接受能力，同时累计增加的杠杆也在透支着经济的良性发展。在这一阶段，脱离需求层的房价成为这个行业的最大问题。

鉴于此，全国从2019年开始加强对房产行业的管控，这也是中国房地产业正在进行的第三次转型，并有可能长期延续。以稳地价、稳房价、稳预期为目标的调控政策陆续出台，包括限贷、限价、限购、贷款审批周期加长和贷款利率提高等控价措施成为常态。

从结果看，这些管控措施有效抑制了各市房价的上涨，从而让整个市场重回“住”的本性。

第一次房产转型建立了从福利房到商品房的通道，第二次房产转型成功打造了自由化的房地产交易市场，正在进行的第三次房产转型则让这个过热的行业不再喧嚣，回归本质。

纵向来看，对于房产行业的监管并非为了毁掉这个行业，而是让非理性的增长重回理性。虽然政策监管大幅抑制了行业总量的增长，但全国2.38亿套房屋的总量其实已经足够大了，百姓需要的是脚踏实地的房价，而不是“天上”的房价。

未来，中国房地产市场有望迎来三个转变：其一市场的重心会由“房”转向“人”；其二市场的构成由“交易”转向“服务”；消费者的需求由“买到房”转向“住的好”。

市场普遍认为，中国房地产的第三次转型毁灭了房地产开发商的价值，但其实它也激活了房地产服务的新需求。塞翁失马焉知非福？

02.贝壳“破局术”

在时代的洪流面前，没有人能够逆势而为，胜者只不过提前适应了时代。

8月11日，新居住服务商贝壳发布了2021年Q2财报。财报显示，贝壳2021年上半年营业收入达449亿元 ，同比增长64.6%；调整后净利润为31.40亿元，同比增长68.7%。从数据上看，贝壳今年上半年的业绩可圈可点，并没有受到政策调控的影响。

按理说，贝壳这样的数据已经足够让投资者侧目，但却由于“偏差”的对比维度，导致贝壳的价值被错估。

部分投资者抛弃贝壳很大一部分原因在于今年Q2季度业绩出现大幅放缓，具体而言，公司Q2总营收242亿元，同比增长20%，远低于上半年整体的64.6%；净利润11.16亿元，较去年的28.39亿元大幅下滑。

从数据看，这妥妥的业绩未达预期呀，然而这实则确实由认知偏差所导致的错觉。突发的疫情让房屋交易一度在去年Q1被冻结，这就导致部分的交易被递延到Q2。因为疫情，无论是去年的Q1数据还是Q2数据都存在失真的情况，因此用整个上半年的数据做对比才比较真实。

片面的数据只会得出错误的结论，而以这个结论做出的判断，自然也就显得过于冲动。

从总交易额（简称GTV）分析，上半年贝壳总GTV达2.29万亿元，同比增长72.3%。其中，存量房业务GTV为1.33万亿元，同比增长70.1%；新房业务GTV达8417亿元，同比增长70.7%；贝壳新兴及其他业务GTV突破1233亿元，同比增长116.9%。

传统存量房业务和新房业务依然保持稳增长，更难能可贵的则是新兴业务的爆发。在Q2季度，贝壳与圣都家装签署合作协议，加速家装业务的发展；同时公司家居服务平台“被窝家装”推出 Home SaaS 1.0系统，进一步提升了家装服务端到端的标准化和数字化。

与业绩相比，贝壳更关注服务价值。Q2季度，经纪人数量为54.8万人，同比增长20%，在经历传统招聘旺季的人员扩增后，平台经纪人得以有效留存。得益于此，上半年非链家门店经纪人流失率较2019年上半年的9.6%已经大幅下降至8.1%。经纪人“守规感知度”的比例较2020年底提升了12%。

贝壳Q2电话会议中，按董事长兼CEO彭永东所说：未来将利用高服务质量、人才优势、技术资源来寻求新的增长机会。“住”将成为民生领域越来越重要的一个方面，消费者对美好居住的向往和需求将长期存在。现阶段，“住”这个行业仍然相对低效，用户满意度低，标准化、数字化、线上化程度低等问题亟待解决。

电话会上，彭永东还围绕“市场周期”问题做了四点分享：第一，房地产市场拥有稳定、健康的正常交易量基准线，大部分时候围绕基准线上下小幅波动，健康稳定增长。第二，市场政策调控，目标是回归健康、稳定的交易。第三，随着市场越来越成熟，市场整体交易量的基准线也在提升，同时，市场能容纳的交易量波动幅度、而不带来巨大房价上涨的能力也在提升。第四，市场波动帮助企业重新思考自身存在价值。

行业剧变已经引发一场大洗牌，面对危机只有率先适应新规则的玩家才能胜出。在市场新的需求面前，贝壳早已率先做出改变，没有消极的抵触风险，而是积极的拥抱变化。

目前贝壳的主要营收虽然依然建立在交易规模之上，但它的价值主线实则已经发生迁移。贝壳不再仅仅是一家房地产交易的平台，而是真正帮助消费者解决“住”这个大问题的生态系统。

房子是用来住的，而不是用来炒的。同样的，对于房屋中介而言，核心价值不是仅仅是促进交易，更应该帮助用户解决住的问题。

弱化“交易”属性，专注构建“住”生态，这正是贝壳行业变革中的破局术。尽管被市场“错估”，但贝壳的战略已然走到了行业前列。

03.错估只会创造机会

投资中的最大误解在于“趋势”二字，大多数投资者亏钱皆因过于迷信这两个字。

如今房地产行业负面消息频传，这也导致相关企业投资者的恐慌。无论是地产服务，还是定制家居，无一不被地产开发商们的股价暴跌拉下马。市场恐慌地产周边公司会跟随地产开发商一切“陪葬”，但显然房子建的少了，但人们对于房屋的需求仍在。

尤其是像贝壳这样提前针对行业变化有所行动的“抢跑者”，行业的调控对其影响其实要比投资者想象中要小得多。管理层在财报电话会中已澄清，目前未收到关于限制住房交易佣金费率的信息，预期下半年存量房交易费率将保持相对稳定。

当看空者散布着空头言论，恐慌者悲观的跟随抛售，造成贝壳股价严重低估，但实际上贝壳早已开始转型，甚至已经孵化出赋能消费者“住”需求的生态体系。

当行业趋稳，市场回暖，投资者开始发现贝壳的真实价值，那么纠偏的动作可能让贝壳再次成为市场的宠儿。基于片面分析的结论显然站不住脚，对于贝壳的错估很难长时间持续。

也就是说目前贝壳有多被低估，那么他未来就有多大的潜力。对企业的错估并不会伤害到公司，而只会创造更好的投资机会。决定股价长期走势的不是情绪，而是价值。

日本知名投行野村证券对贝壳同样看好。就在财报发布第二天，野村证券发布研究报告，再次维持贝壳买入评级，目标价为39.27美元，较当日股价有98%的上行空间。野村证券分析师表示，对贝壳长期业绩增长充满信心。野村证券看好贝壳新房业务的发展前景，国内一二线城市的新房去化率由75%下降至65%，这将促使开发商更加依赖外部去化渠道，新房业务或将成为贝壳的下一个增长引擎。

投资最难的就是准确读懂一家公司，很多时候，因为市场的负面消息，我们往往会放大对于优质公司的恐惧，但同时也给聪明投资者创造了低价布局的机会。正如“价值投资之父”格雷厄姆所言：“短期而言股市是投票器，长期而言股市是称重机”。