中国最热赛道，VC/PE怎么投？

来源 | 投资家（ID：touzijias）

整理 | 老高

2021年12月15日，由投资家网、深圳市国际投融资商会主办的“2021中国股权投资年度峰会暨中国风险投资年会”在深圳福田香格里拉大酒店隆重召开。本次峰会以“智者谋远”为主题，深度剖析股权投资全新业态，并广邀100+VC/PE、母基金投资大咖、100+政府单位、50+上市公司，500位投资及企业精英齐聚一堂，围绕投资人、企业家、创业者等人群最关注的热点话题进行了深度交流与探讨，助力中国股权投资行业可持续、高质量发展。

在下午分会场二中，同创伟业合伙人张鹏、青域基金合伙人牟颖、松禾资本合伙人冯华、恒益天泽资本首席合伙人朱忠敬、钛信资本董事总经理陈俊，中国银行深圳市分行科创金融与综合经营部总经理杨巍作为本次对话的专场主席，共同围绕“‘双碳’目标下的投资机遇”，进行了精彩的圆桌讨论。

以下为圆桌讨论实录，经投资家网整理：

一

VC/PE如何布局“双碳”赛道？

杨巍：我们知道气候变化是一个刚性的趋势，国家今年提出了“双碳”目标，这是国家对世界的庄严承诺，也是人类命运共同体的内涵。首先，请各位嘉宾做个自我介绍。

张鹏：同创伟业虽然成立了21年，总共在全国范围投了近600家公司，其中有100家上市公司，今年、明年、后年三年新申报的还有接近100家，以及在会的几十家。但我们过去没有专门做绿色基金，把很多项目投在了同创的各个基金上。我们做了一个统计，同创所有投的近600个项目里面，大概有60-70个属于绿色科技的项目，我们对绿色科技的定义是新能源，新能源包括光、风、氢、电、储能、新能源汽车，把它归类为新能源；以及循环经济，包括节能环保、资源回收，还有绿色材料，都归类为循环经济，还有绿色智能，包括现在比较热的能源数字化以及AI在能源行业的落地，以及能源的装配、智能装配等，所以我们把三个赛道定义为同创绿色经济要投的赛道。

我们在比较早的时候投的格林美，大概6亿多估值，现在市值500-600亿。我们确实陪伴了很多绿色企业的成长，今年国家政策非常明确，我们认为市场的呼唤已经到了这个点上，所以我们同创专门成立了绿色基金，这个绿色基金定位在三个领域，全阶段的，不管早期、后期的，不管项目阶段，现在同创绿色基金的小伙伴，只看这些赛道公司，其他的半导体、互联网、消费、医疗都不会碰，甚至泛科技也不会碰，都聚焦在这个领域。希望把我们所有的优势、资源都对接好，能够帮企业做好服务，这是同创伟业的情况以及同创绿色基金的情况。

牟颖：我们是国内少数一直专注在绿色赛道的基金，青域品牌管理下的第一支基金成立于2009年，在这个赛道上有长时间的积累，伴随着国内绿色产业发生、发展壮大一路学习过来。我们对绿色投资赛道的定义是，能够带来可持续的环境改善和减排效果的科技、产品、解放方案以及一些创新的商业模式。过往投资过的细分领域和投资组合基本完全覆盖了双碳目标的分解路径。

对于绿色行业的解读，在不同的阶段会有不同的侧重点，我们观察到行业有非常强的外部性，是有很多因素共同作用下演绎的结果，要看懂绿色行业，还是有蛮高的门槛和壁垒，因为它不是单纯的技术领先，或是商业模式创新等单一因素驱动的，需要系统化的认知。例如我们在环保行业的投资，早期涉及到水、气、固废的末端治理，再到过程优化、源头减量，到生态环境的整体治理。又比如能源系统的清洁化转型过程中，从化石能源的清洁利用，到可再生能源，再到微电网、分布式电源、大规模储能装机为特征的新型电力系统，这些行业的发生发展，都有底层坚实的驱动逻辑，而且各个细分领域又紧密耦合，互相作用。在这个赛道投资，首先就要把底层的这个驱动逻辑找出来，我们内部称之为“研究驱动投资”，再沿着这样的脉络，在合适的时机，去寻找合适的投资标的。我们目前已经做了四期人民币基金，管理规模30亿左右，早期的基金投资阶段更多分布在A轮，伴随着行业成熟度的提高，目前成长期的配置比例会更高一些。

冯华：松禾资本专注于早期和成长期投资，核心团队具有20多年的科技投资经历，亲历中国科技发展，对行业有着清晰研判，重点投资数字经济、精准医疗、创新材料三大硬科技领域，在绿色能源方面也有不少项目。我这边重点是做一些能源、及制造相关的投资。

这么多年在新能源、绿色能源这块我们2017、2018年就研究的很深，那时候主要是对动力电池产业链，还是刚刚起步的时候，我们研究整个产业链，从上游的蒸汽体、正极、负极，包括电池膜，今年有一个立方纳米公司，是我们很早时候投的，今年上市有500、600亿。目前市场的刚需是比较强的，对这个行业的投资来讲，我个人认为从比较大的范围，把它缩小成目前比较关注的热点上来看，大家今年做企业就知道，限电，我们在深圳就有影响，2005、2006年有限电之后就没有限电了，今年为什么限电呢？有一个逻辑在里面。

第二，大家关注到今年华为成立了一个绿色能源项目，这是很明显的现象，大家在行业中切实关注到了这个赛道。第三，大家关注到新能源产业链汽车相关的股票在二级市场中翻了5、6倍，这是什么情况？大家可以关注到2018年的时候很多动力电池厂还倒闭了，现在是这样情况。最后是大家比较关注目前储能方面的问题，这都是汽车动力发展到一定阶段之后延伸的一个新赛道，以前充电桩用的不多的时候，一天充5辆车，现在多了一天充50辆车，但是对电网来讲又满足不了这个负荷，未来每个充电桩会装储能，放在边上，晚上会用价差满足白天的充电，这就是为什么今年新能源在二级方面跑出很多的牛股。

当然了，这肯定在几年前有做布局，才有这样的结果。提炼起来，今年大家关注到智慧电网，前几天国家开会的时候也讲到智慧电网的建设，大家也注意到有一些二级的股票表现的比较值钱。第二是动力电池产业链；第三个是储能，这几个比较窄的赛道大家可以注意。绿色能源投资太泛的范围，我很难把这个东西跟大家讲透，但是把范围缩小，这几个赛道大家可以重点关注一下，包括二级投资、一级投资，重点关注一下产业链的变化。我们公司很多都是国内的高校，特别是海外的高校，在科技、硬材料方面做一些孵化和投资。

朱忠敬：恒益天泽资本不像在座的其他几家深圳资深老牌的投资机构，我们成立时间不长，但我们团队聚集了一批创投界的老兵，经历过资本市场波峰波谷的经济周期，拥有完整的“募、投、管、退”经验，丰富的IPO咨询经验，对行业有深入的研究和独到的见解，熟悉企业内部管理。我们也是西安交通大学的合作投资机构，与西安交通大学、南方科技大学等院校有紧密合作和交流。我们聚焦于“新一代信息技术、先进制造、新能源、新材料、医疗健康”领域的中早期项目的投资。我们团队之前投资过的项目包括：大众点评网、晶科能源、一体医疗、步长制药、利扬芯片、四格互联、卓帆技术等。

其中，大众点评网是我于2012年参与投资管理的项目，投资时这个项目估值8.6亿美金，后和美团合并，于2019年在香港上市，市值曾达到1.8万亿港币以上，给投资者带来了丰厚的收益。

刚提到，我们也是西安交大的合作投资机构，我本人也很荣幸担任西交大深圳校友会副会长及MBA分会会长。西安交大的优秀校友很多，包括隆基股份、英维克、顺络电子等都是我们的杰出校友企业。我们投资的无纸化考试领先者项目卓帆技术，就是我们西交大的优秀校友企业。我们机构努力为校友和校友企业提供资源对接、资本对接等服务。

陈俊：今天很荣幸有机会在这里跟大家分享一下钛信资本的投资理念，我们是一家2015年成立的投资机构，现在管理规模30亿，机构风格和在座的大部分都不太一样，我们专注“投资精品，聚焦龙头”，简单来讲我们不会投特别多的项目，出手次数不多，从成立到现在我们投了11个项目，但投资金额比较重，平均算下来单个项目的投资金额在2.5亿左右，最大的投资项目是6.5亿，这是我们投资的策略。

再一个，我们的投资阶段偏中后期，我们核心团队出身一线券商，对中后期的项目看的会更准一点。从我们所投项目的情况来看，11个项目中，我们有3个已经完成退出，DPI超过6.2，综合IRR超过65%。剩下的8个项目现在有4个IPO在审，其中有一个已经过会，剩下4个处于辅导阶段，我们投资出手的次数很少，但是研究的比较深，对被投企业会进行针对性的投后赋能。

谈到“双碳”，钛信一直在思考自己在“双碳”领域的策略，我们希望通过聚焦科技创新来实现碳中和、碳达峰的目标，钛信70%的资金都投资在科技领域，基本跟绿色能源、新能源相关，从上游的能源供给、光伏、风电，到中游的能源应用、新能源汽车、动力电池、电池设备，包括第三代半导体，都是我们重点关注的方向。接下来分享一个我们的投资案例，重点介绍我们投资的第三代半导体企业英诺赛科，这个项目我们重度投资了6.5亿，也是迄今为止钛信投资最重的项目，我们看好并看重这个项目，背后有几个原因：

第一，第三代半导体对碳达峰、碳中和有比较强的战略意义。举几个直观例子，大家可能更好理解。碳化硅或者氮化镓能够大幅度提高能源转化的效率，降低能耗。有人做过一个测算，假如说全球的数据中心把电子电力应用中的芯片，硅基的替换为氮化镓，一年能减少碳排放超过1亿吨。还有碳化硅的芯片，包括特斯拉都在使用，也是能够提升效率，进而提升里程。第三代半导体对实现“双碳”目标是有巨大的现实意义的。

第二，第三代半导体同时处于半导体和“双碳”的两大政策扶持领域，国家对其支持力度是非常大的。和其他传统集成电路不太一样，第三代半导体属于在中国有重大机会的领域，比如说传统的数字集成领域为上游材料，设备依赖比较重，很有可能被国外“卡脖子”，国内跟国外差距比较大，国内要追赶起来也不太容易。但是第三代半导体不一样的地方，在于国内国外差距不大，处于同一起跑线。另外还有设备，特别像光刻机依赖没有那么强，国内很容易做弯道超车，这是我们自己能做的角度来讲。

从市场商业化的进程来讲，特斯拉在汽车上用了碳化硅器件，2020年小米、VIVO包括华为，都在充电器里面用芯片之后，第三代半导体是很火的。无论国内还是国外、一级市场还是二级市场，整个资本市场对它还是很认可的，从出货量来看，处于商业爆发的前期。

综合几点看下来，国内能够找到国家大力支持又有战略意义的，且我们自己能做、市场又需要的赛道不是特别容易。我们对这个赛道也是特别关注，现在也在做持续的布局。

二

“双碳”未来投资机遇在哪？

杨巍：谢谢各位嘉宾的分享。现在话筒又回到我手中，大家知道我是来自中国银行深圳市分行的，今年年初的时候北京银行提出了绿色金融在内的八大金融战略，无论人民银行还是财政部对商业银行中绿色经济信贷投入都纳入了今年的考核体系，财政部对商业银行的考核绿色经济占比占了6%。高度重视深圳的绿色经济，我们在11月30号的时候，绿色经济方面的信贷贷款余额到了296亿，较年初增长了48.83%，可见在这个领域，我们跟在座的其他投资机构一样，作为一个商业银行也在同时发力。

我们再附加一个问题，上周的时候专门看到了万科的王石总接受凤凰卫视ESG的投资采访中提到，他观察了一个现象，我们在国内成立了各种主题的碳排放交易所，发现成立之后每家交易量很少，他觉得关注度是足够的，为什么量体现不出来？是不是我们作为投资圈的专家，在回答时间平衡的问题上，对投资机构开展绿色投资、双碳投资有一些呼吁。

张鹏：我们做投资更多还是去研究我们要投什么行业，在这个行业里面投什么样的企业，投什么样的企业家。我们也有一些困扰，如果你是一个投资公司，你说你没有关注绿色这个赛道，都不好意思说你是做投资的，这个就变成了内卷的很厉害的，我最近去一线看了很多项目，非常夸张的是有10个机构，我以为就我一个，结果10个机构。不是一次，昨天另一个企业，约晚上我5点到现场，又有很多机构在那边看。在目前热点的情况下，不管过去投不投的，赚不赚钱，大家一窝蜂的往这个赛道进，造成了困扰，对企业是好事，但也是困扰。

回到杨总的话题，没有呼吁，就是一个市场过程，优胜劣汰，现在大家投的很舒服，不管基金、第三方资本还是高净值的个人、银行都在往这个方向走，过了几年之后当一个高点退却了，才能够看到好的、能不能赚钱的，我们作为投资机构来讲不做太多仰望星空的事情，这是几年前就做完的事情，我们现在还是脚踏实地把好的行业画行业地图，这个行业地图上有某几个细分赛道值得我们投资？其中有哪几个？要找出来，还是非常具体和细节的事情。

杨巍：刚才提到内卷，我们所有的企业在发展过程中一定是有泡沫的，重点是潮水退却的时候我们能不能在这个过程中发现好的企业。下面，请牟颖总发言。

牟颖：杨总提的两个问题，我先说第二个问题，结合青域自己的投资案例，我们2017年投资了一家公司，这家公司的初心是用区块链技术解决能源生产使用系统中碳资产生成的计量和核证。在2017年那个时点，我们团队不懂区块链，但是我们认可基于区块链技术建立信任机制的逻辑，而碳交易这件事情，我们觉得它大势所趋一定会发生，只是什么时候发生的问题，所以我们当时觉得首先要下场，只有下场进去了才会知道它怎么样发生。所以我们在那个时间点天使轮投了投了一家初创企业，开始在这个领域建立青域的认知。

我们知道今年碳交易的全国市场已经在7月开市，今年也是第一个控排企业的履约周期，到12月31号第一批纳入控排的电力企业会完成履约，将来纳入控排的行业会越来越多。我们国家在气候谈判中，经常会被挑战的一个问题，中国说减了50万吨碳，那么怎么证明确实减了50万吨碳？如果要在减排基础上形成碳资产实现碳交易，交易的资产的真实价值是需要底层支撑的，需要有技术手段、有方案、有产品，来提供客观的数据和事实支持，保证我们交易资产本身是站的住脚的，价值是可被信任的，基于这样的认知，我们相信一定会有做这样的事情的公司跑出来。

我们2017年投资了这样的企业入了门，然后持续的跟踪变化，持续地研究，到今天碳市场交易既成事实开始发生，我们依然在这个赛道里，我们最近又开始重点论证碳资产计量核证的项目，但重点开始关注落地和业务兑现的体量，开始论证业务高速成长的可行性，看能不能部署成长型的投资标的。这种在一个领域持续加码的方式，会不断地提升我们自身对这个领域的认知，会使得投资风险越来越可控，这建立在青域对所投资领域持续的研究和理解，也基于我们自己交的学费。

回到杨总的第一个问题讲到的长期主义，“双碳”这件事情我们从年初到现在，不断地被我们老LP、新LP问，这个机会能够持续多少时间，它到底是一个新风口、一个新热潮还是系统性的投资机会，我们非常坚定的说这是一条即长、且宽、又深的赛道，双碳的最终目标是要让生产生活方式实现全面的绿色转型，所以它必然是一个系统性的变革机会，会涉及到的内容非常非常多，跟我们在座的每一位都息息相关，并不是简简单单的口号而已。

对投资机构来说，双碳让我们看到的是2030年、2060年，这是大周期，但是每期基金的时间属性不允许按照2060年退出来做投资布局。因此我们要做拆解，我们有两个很重要的投资工具：周期和产业链。我们刚才提到过绿色行业的外部性，绿色赛道受多重周期的影响，宏观的周期、政策的周期、技术的周期、产业的周期、企业本身的周期，从我们自身这些年交过的学费去复盘，当政策周期、宏观周期、产业周期、技术周期、企业周期，这些周期很好的耦合在一起发生共振的时候，那个投资点恰好是我们回报最高的点。

我们就是要不断地跟踪这些周期的变化，找那个共振点在哪里，来锁定我们的投资标的，尤其在长期的赛道当中，更需要细致的分解和跟踪小周期的波动规律，去平衡基金周期和投资周期的适配。另外一个很重要的工具是产业链，我再举一个具体的例子，比如说刚刚冯总聊到的新能源汽车行业，我们第一支基金2009年成立的时候，就开始看电动汽车的赛道，基础逻辑是我们认为交通终端的电气化一定会成为未来的主流方向，我们看了很多年，2013年才在这个赛道上做了第一笔投资，就是因为我们一直在多个周期的分解中，一直没有找到重合并共振足以让我们做出投资决策的点，虽然我们对这个赛道很坚定，但时机不对。直到2013年的时候我们投了一家以电动汽车作为载体来做运力运营的企业，为什么在这个时间投这个节点？因为我们做了产业链分拆以后，发现国家政策的鼓励使得上游的电池、电机、电控技术和产品开始成熟，而这些企业需要活下来都需要订单，订单首先需要有应用，要有人买车、用车，所以从产业链分解的角度，一定是首先是电车应用先起量，然后逐步向上游传导，而产业链各个环节的成熟，又反过来推动应用的繁荣，小周期的循环推动大周期的演绎。

回到“双碳”整个长的周期来看，我们2060年要实现碳中和，说几个大数，整体碳排放当中70%碳的来源跟我们能源消费是相关的，所以我们要解决碳中和的问题，抓到数肯定要做能源结构的调整。今天我们大概的结构是这样子：80%是化石能源，20%的装机来自可再生能源，水电、核电等低碳能源，我们要实现双碳目标，能源结构要倒过来，这意味着可再生能源装机的大规模增长，要从现在的20%装机增长到80%，对于整个产业链当中的每一个环节都有巨大的机会，从电站的装机，到上游电池片，再到硅料，所有的环节都要做扩产、扩容，这就是冯总刚刚分享的，为什么隆基、特变电工的股票今年涨了好几倍，就在于锁定未来巨大市场增量的预期。如果再叠加“双碳”的全球共识，考虑我国光伏产业链、电池产业链在全球范围内都具有强大的竞争优势，其中至少50%以上产能在中国，产业潜在规模更大。基于这样的逻辑，我们持续跟踪新技术的迭代更替，商业模式的演进，在这个过程当中产业链的分工会发生变化和重组，不断优化，又会使产业结构发生调整，价值链也有可能被重构，我们所要做的就是细致观察，在正确的时间、正确的节点上下注。

朱忠敬：今天的主题是“‘双碳’目标下的投资机遇”，我先和大家分享一下背景情况。自工业革命以来，人类累计排放的二氧化碳已超过2.2万亿吨。全球平均气温上升1.1℃，要实现本世纪末1.5℃温升控制目标。从2020年起，全国剩余碳排放空间只能控制在5000亿吨二氧化碳当量之内。当地球进入失控状态，气候变化超过5℃临界阈值。地球将由温室变成热室，使北极将全年无冰，南极和格陵兰冰盖将完全融化。全球海平面升高将可能超过60米。上海，香港，伦敦，纽约，东京等国际大都市将沉入海底。气候系统，人类系统，生态系统，经济社会系统将被推向崩溃的边缘。

2021年以来，洪涝灾害已导致国内外重大经济损失。大西洋破纪录的出现30场获得命名的飓风。欧洲与美洲深受其害。河南郑州7月20日特大暴雨触目惊心，郑州国家观测站观测到的最大日降雨量高达624.1mm，相当于一天下了将近一年的雨量。

中国石油对外依存度从2019年起一直处于70%以上，能源安全面临严峻挑战。我国70%以上的石油和40%以上的天然气依然依赖进口。矿难是煤炭成为最危险的生产行业。百万吨煤炭和煤电造成瓦斯，二氧化碳等大量温室气体排放。

作为全球排放第一大国。中国温室气体排放量占全球总量的比重从1970年的6%飙升到2017年的27%。人均排放水平也超过世界平均水平。因此中国在碳减排方面遭遇承重国际舆论压力但从历史累积二氧化碳排放看，自工业革命以来中国历史累计排放不到全球的14%。人均历史累积排放远低于发达国家水平。中国遭受的指责，其实并不公平。

我们应当始终坚持国际合作应对气候变化作为原则和基石。近代工业革命200年来，发达国家排放的二氧化碳占全球排放总量的80%。无视历史责任，无视人均排放和各国的发展水平。要求近几十年才开始工业化还有大量人口处于绝对贫困状态的发展中国家，承担超出其应尽义务和能力范围的减排目标是毫无道理的。发达国家如今已经过上富裕生活，但仍维持着远高于发展中国家的人均排放，且大多属于消费型排放。相比之下，发展中国家的排放主要是生存排放和国际转移排放。

从农业社会到第一次工业革命、第二次工业革命、第三次工业革命，到现在是第四次工业革命，人类使用的能源是也最初的木柴到煤炭再到石油。当物理与信息融合，加速智能生产，人类社会正在经历从信息文明向智慧文明转变的阶段，太阳能，风能，水能，氢能等清洁能源将取代化石能源，成为世界主导能源。人类社会也从农业文明到工业文明，再到信息文明直至最新的智慧文明的发展过程。

说到“双碳”目标下的投资机遇，新能源、新材料一直是我们重点关注的领域，在这个过程中我们也发现了比较多的投资机会，第一是单晶硅、多晶硅等新材料领域；第二是风电光伏，储能技术，氢能源等新能源领域，新能源领域和自动化、AI人工智能相结合，一些高端生产设备，检测设备、AI人工智能化设备等都是很好的投资方向。加上国产化的替代趋势很明显，以前很多先进的设备很多都是来自国外的包括日本、欧美等地区，但现在越来越多国内企业可以替代了。这一块的投资机会将会很多。

另外，信息数字经济这一块，未来也有很多的机会。我们已在这个赛道进行了布局，投资了一家教育信息化的企业，也是我们西交大的校友企业，他们是一家专注于无纸化考试技术和考试服务的企业。众所周知，中国是考试大国，我们基本是以纸笔考试为主，纸张、油墨不环保，而且重复浪费很多资源。现在越来越多的考试采用无纸化考试，目前公司负责了由人社部、中组部、工信部等组织的包括经济师考试、翻译师考试、部分地区的公务员考试、学业水平考试，计算机软考等考试在内的各类全国性无纸化考试。无纸化考试结合了计算机大数据、人工智能等等先进技术，不仅环保减碳，降本增效，而且安全、保密，公正，沉淀了大量的行业大数据，为人才测评、人才选拔、人才培养等提供了有力的数据支撑。当然，这个项目只是一个应用行业的例子，在其它的领域，数字经济赛道也将有很多的投资机会，这是我们很看好的一个投资赛道。

杨巍：今天我们时间有限，不能让在座的各位专家们充分展开。今天我们讨论的主题是很明确“‘双碳’目标下的投资机遇”，在座的跟我的感受是一样的，虽然我们的主题明确，但是在座的投资圈老总，大家讲的重点、思路、视角都不尽相同，也许是未来应有的样子。像我们200年前谈石化经济，100年前谈电力经济一样。最后我想用牟总的一句话结束，绿色经济是一条又长又宽又深的赛道，我们非常希望今天很多在座的企业家都能成为绿色经济这条赛道上穿越周期的企业，非常希望在座的机构能够跟我们这些优秀的企业一起共同成长。