长路未尽，历史转折中的中国创新药

4月8日，第113届美国癌症研究协会（AACR）年会正式开幕。

作为全球历史最悠久、规模最大的肿瘤研究学术会议之一，AACR每年都会吸引世界各地专业人士的目光。近年来，国内投资者也开始逐渐关注。

因为，越来越多的中国创新药企开始在AACR亮相，并宣布旗下在研管线的最新进展。

根据此次大会官方披露的信息，百济神州、再鼎医药、信达生物、康方生物、康宁杰瑞、君实生物、亚盛医药等众多创新药企会相继登场，它们的管线进展值得期待。

这无疑也让我们对中国创新药的未来，越来越有信心。尽管经历过去三年的热潮后，不管美股还是A股、港股，生物科技行业都开始降温。尤其是港股18A企业，叠加地缘政治的不稳定，波动更为明显。

但万物皆周期。

尽管今年以来18A板块泥沙俱下、熊途漫漫，但不会改变整个行业奔腾向前的趋势。单抗、双抗、CAR-T乃至mRNA等前沿技术的不断突破，证明我们与海外的差距，正越来越小。

不久前的财报季，从百济神州、再鼎医药等头部创新药企的财报来看，结论也是如此：

它们并没有因为外部环境的变化而发展停滞。相反，我们能看到的是，头部创新药企不仅手握大把现金储备，自身造血能力越来越强，成长更在不断加速。

虽然当前整个行业迎来阵痛，但更多的是资本泡沫之后的出清。这一过程，中尾部企业或许会被淘汰，但真正具备核心技术的头部创新药企，不会受到影响，反而受益。任何行业的供给侧改革，都是如此。

创新药领域有着充分的竞争、广阔的前景，跌宕起伏，实属正常。而经过泡沫出清后，一切都会变得更好。

1. 长周期中的小波折

“人生发财靠康波”。

周金涛老师念了一辈子。通常，每一个大的经济周期基本都是50年左右，而在这50年之中存在4个阶段：繁荣、衰退、萧条、回升。

其中，周期波动最频繁、剧烈的，还属生物科技。1992年，美国第一次生物科技泡沫破灭，BTK生物科技指数表现堪称噩梦：

从1992年1月223.92点，跌至1995年3月的77.56的低点，最大回调幅度达65%。

但对于朝阳行业来说，一浪浪的“康波”只会将不同的主角送上巅峰。现在来看，BTK生物科技指数，每一次的大幅回调，不过是为后续暴力上涨蓄力罢了。

2000年，BTK生物科技指数突破700点，距离历史低点涨幅接近10倍；2021年初，更是创下历史新高，超过6000点。

周期往往复复，唯一不变的是：伟大的药企，不会在周期中沉沦、消失。美股一批批优秀的药企，包括基因泰克、再生元等，不正是经历一轮轮泡沫后，在生物科技舞台上扮演更重要的角色？

历史不会简单重复，但总是压着相同的韵脚。国内生物科技行业的发展，也会如此。

2021年以来，过往繁荣不再，寒冬骤降，甚至大批不能自我造血的Biotech，将彻底消失。泡沫破裂后，行业情绪冷到极致，投资者出手愈发谨慎。放眼港股18A公司，个股流动性消失、股价腰斩，板块泥沙俱下、熊途漫漫。

既然周期避无可避，我们要做的，就是寻找能够穿越周期的企业同行。

哪些Biotech能够挺过寒冬？最能烧钱的百济神州不会死，出海遇挫的信达能活着，立志要双轮驱动的再鼎医药也无恙，因为各自的发展模式被验证有效，手握大把现金储备。

截至2021年末，百济神州现金和存款总额达66.1亿美金，再鼎医药这一数字也高达14.09亿美元，足以御寒。加之各自有产品进入商业化和医保目录，每年有稳定的现金流贡献。

更重要的是，它们还有持续造血的能力。对于头部创新药企来说，过去的2021年只是商业化的第二个年头。商业化能力出众者，早已迈入或接近“十亿元俱乐部”。

2021年，百济神州凭借7款核心产品，销售收入达6.34亿美金；再鼎医药的则乐、爱普盾、擎乐等产品商业化进展顺利，收入均大幅增长。得益于此，再鼎医药2021年营收达1.441亿美元，距离“十亿元俱乐部”仅一步之遥。

寒冬不会改变优质创新药企的发展轨迹。它们只会争分夺秒，让自己变得越来越强。

即使在资本市场进入冷淡期，头部企业新鲜血液的补充也从未停滞。2020年开始，百济神州License-in的管线越来越丰富，除了肿瘤，已涉及自身免疫、罕见病、抗感染、乙肝等多个领域。2021年，再鼎医药引进了4款颇具前景的肿瘤候选药物，包括明日之星KRAS G12C抑制剂Adagrasib。

作为人类第一个发现的致癌基因，KRAS突变广泛存在，尤其是肺癌和结直肠癌，发病人数位居国内前二；安进摘得圣杯后，KRAS G12C抑制剂单药与联合疗法火速推进，潜力无限。目前看，Adagrasib临床进度全球排名第二，但可能是国内第一。受限于监管因素，安进的sotorasib在国内的审评进度或将落后于adagrasib。

截至目前，再鼎医药的肿瘤管线产品矩阵，已经了覆盖70%的新诊断非小细胞肺癌和30%的新诊断胃癌。产品矩阵规模越来越大，增长支柱也变得越来越稳固。

肿瘤管线之外，“重磅炸弹”同样呼之欲出。再鼎医药efgartigimod、KarXT等产品都已经进入关键临床阶段。

以efgartigimod为例，去年底，再鼎医药一口气完成了三项全球临床研究的大中华区患者给药。对于头部创新药企来说，“执行力”始终是增长的核心保障。

不管是增加的新增长点，还是被验证过的商业化能力，都将帮助头部创新药企持续造血。这不仅是它们挺过寒冬的关键，更为加速质变带来可能。

2. 不断进化的创新生态

泡沫不可怕。

对于任何一个行业来说，只有产生泡沫，才能吸引大量资源投入，助推行业快速发展。

可以看到，在这一轮泡沫的沐浴下，国内创新药行业的巨大进步，短短几年间从无到有、从有到优。虽然泡沫开始破裂，但国内创新生态实际上愈加成熟。

最为明显的一点是，国内药企进入竞合时代。这意味着，国内生物科技创新环境向海外靠拢，医药巨头也将加速孕育。

在海外成熟市场，药物发现到最终上市，作为知识产权标的物转让、授权极为常见。早在上世纪生物科技萌芽之初，这一模式便已非常成熟。

彼时，罗氏等大药厂，便十分热衷从成立不久的基因泰克手中“搜刮”研发成果。辉瑞的发展史更是活生生的一部并购与合作史，最为人所熟知的便是680亿美元收购惠氏，拿下肺炎疫苗，成为全球疫苗龙头。

不可否认，目前市场对国内创新药企license-in模式的质疑，更多是由于攒局式操作，把这个模式玩坏了。

但这只是片面的。当我们吐槽license-in的时候，不妨把目光放远些。

时至今日，“引进能力”早已成为大药厂的必备技能。放眼看去，跨国药企的重磅产品大都是授权引进。比如，百时美施贵宝的两款拳头产品来那度胺和O药，默沙东的K药，艾伯维的修美乐，都是买来的。而在2021年全球销售额前十的重磅药物中，八款要么是引进产品，要么是合作开发的产品。

说到底，引进也好，并购也罢，从来不是原罪。这也不难理解，自主研发固然是Big pharma长成的源动力，但仅靠此远远不够。纵观海外药企历史，纯粹通过自研做到500亿美元市值以上的巨头，屈指可数。

原因不难理解。创新药研发是发散式竞争，各类靶点、技术层出不穷，而任何一家药企的资源都是有限的，不可能在所有靶点做到又好又快。

再加上药物研发成功率低、周期长，导致纯靠自主研发很容易陷入“断档”的窘境。这也是老大哥恒瑞医药当前面临的最大问题。

因此，“自研+引进”一直是海外Big Pharma的核心战略。根据兴业证券研报，2015年至2021年上半年，头部跨国企业的药品BD交易非常活跃，17家企业共完成了4143笔交易。总而言之，买就对了。

由于国内创新药企创始人大多有海外深造经历，所以发展之初也秉承成熟医药市场的战略。

最典型的便是再鼎医药，成立之初便是自研和引进双轮驱动。提起再鼎医药，大家可能最先想到的是引进能力了得，但实际上，其自研能力也不弱。今年AACR再鼎将有四款自研产品的研发数据亮相。

现如今，包括恒瑞医药等老牌药企，正在利用各自的方式效仿海外巨头之道。再鼎医药VS恒瑞医药，两种模式，殊途同归。

当然，真正的license-in门槛从来也不低，除了考量眼光，还需要研发能力、商业化能力等作为支撑。

就拿研发来说。研发可不仅指“在实验室设计、开发药物“，还包括临床设计、临床开发，适应症开发、联合疗法的探索等等。

临床端的创新属性及重要性，丝毫不亚于前端分子发现，直接关乎产品的商业化前景。

以新一代药王潜力选手K药为例。K药之所以能在与O药的竞争中逆袭取胜，很重要的一点便是默沙东通过临床设计创新，剑走偏锋；

另一核心要素则是，默沙东在后续的适应症拓展中，将创新能力发挥到极致，开发了诸多的联合疗法等，不断巩固自身地位。

显而易见，产品引进不是单纯的买买买，临床研究阶段对适应症的再开发，更是创新的一种重要体现。

国内选手也深谙此道。比如肿瘤电场疗法在胃癌领域的临床研究，再鼎医药便走在全球前列。公司预计将于2022年下半年，公布胃癌2期先导研究EF-31的数据。届时，这或将成为引领海外开发的风向标。

顶级Pharma的诞生，需要自身努力与历史进程相结合。如今，国内显然也到了这一节点。

随着国内整个创新生态向海外靠拢，越来越多的中小型Biotech输出产品，成熟的制药公司通过自身的临床开发、商业化能力为之赋能，形成正向循环。

国内医药的创新生态将愈发繁荣，自身实力突出的头部企业，也将开始加速成长。未来在世界的舞台上，一定会出现越来越多中国药企的身影。

3. 持续加速的出海步伐

出海，一直是创新药企的诗和远方。但海外不是创新药的避风港，而是试炼场。

过去一年来，国内创新药一直被出海失利的阴影笼罩，信达生物PD-1出海暂时遇阻，更让市场焦虑万分。这并不意味着创新药出海存在障碍，传奇生物CAR-T疗法的获批，足以打消市场关于FDA存在偏见的疑虑。

关键在于，国内药企出海没有捷径可走，临床地点、格局和终点，都要向海外看齐。作为先行者，信达生物PD-1闯关FDA，已为国内药企出海带来启示，国际化破局取决于两点：全球化布局和差异化竞争。

虽然挑战巨大，但也有全球视野的头部创新药企，早早选择迎难而上。可以看到，一些创新药企的临床策略，便是定位于全球市场的开发。

百济神州这样的氪金玩家，就不用多说了。比如传奇生物，其CAR-T疗法西达基奥仑赛的治疗组，便纳入了白人、黑人、亚裔等，接近美国种族构成，临床终点也与已上市药物Abecma相同，无惧比较。

再鼎的IL-17A抑制剂ZL-1102的一期临床，便已经在海外开展。一期临床达到终点后，公司预计将在今年推进ZL-1102全球多中心临床工作，为出海做好准备。ZL-1102有望成为全球首款针对轻中度银屑病患者的IL-17A抑制剂，与现有获批产品错位相争。

即使是在银屑病这样大药企投入重兵布局的疾病领域，依然有可能做出差异化创新，足以说明医药领域的创新空间巨大，这也给国内药企出海留出足够空间。

当然，药企要想真正登上国际舞台，还需要靠产品实力说话，通过best in class甚至是first in class产品，带来差异化临床价值，带来国际化竞争力。

这注定是一条艰难之路，但并非不可走之路。透过不少创新药公司的研发管线，我们已经能够看到潜在的me better，甚至是first in class产品。

例如，天境生物的CD47单抗，凭借副作用更小的优势，已具备me better潜力，随着吉利德产品被暂停实验，又拥有了成为first in class产品的可能。

再回到上文提及的再鼎医药，也有诸多适应症或产品的开发引领全球。

公司具有全球权益的产品CDC7抑制剂ZL-2309，就有成为全球同类首创产品的潜力。目前，再鼎医药ZL-2309的临床研究全球领先。

创新药研发是长周期的事情，这是基本的客观规律。但在当下这个节点，头部创新药企开始为我们埋下一个又一个彩蛋，距离崛起越来越近。

行业会有周期，股价会有波动，我们只需坚信一点，中国创新药进化的趋势不可挡，出海的步伐也不会后退，只会持续加速。

4. 总结

这是一个寒冷的冬天，但冬天终究会过去。

正如上文所说，不管是通过AACR，还是药企的财报，我们都能看到的一个事实是：中国创新药行业，正变得越来越好。

对于药企而言，只要在研发上能够不断开拓、跻身全球一流，资本寒冬就只是暂时的。我们需要居安思危，却不用过度焦虑。回到现实来说，中国已是全球第二大医药市场。

2021年，全球主流药企在中国的收入均实现了增长。其中，罗氏、阿斯利康中国地区的收入已突破60亿美金；即便较少的礼来，也接近20亿美金。这足以证明中国拥有足够的医药市场空间。

国内医药市场仍存在极大增长空间。包括肿瘤和自身免疫系统疾病等众多领域，依然存在巨大的未满足需求。也正因此，在全球主流药企眼中，“中国市场”越来越被重视。

这同样是国内药企的机会。

创新药企的尽头是全球不假，但背靠国内广阔的治疗需求，它们的发展注定已经值得期待。

回看过去十年，不过是历史长河里的一瞬，但这十年，中国医药行业已是沧海桑田。从抗体药申报不超过两位数，到如今PD-1、ADC甚至双抗、CAR-T这种前沿药领域均有十数家布局；从之前的外企走进来，到如今的本土企业走出去……

无论是再鼎医药、百济神州等新兴力量，还是恒瑞医药等传统势力，都在这十年里刻上了自己的印记。放眼未来，这十年，又仅仅是一个开始。

它们的创新药故事仍将继续，中国也到了需要世界级药企的时刻。