创新25年，景顺投资的自我突破创新对中国ETF发展的启迪

导读：如果问全世界最著名的街道是什么，相信许多人会脱口而出华尔街。在这一条全长仅三分之一英里，宽仅11米的街道上，却以“美国的金融中心”闻名于世。那是因为，这一条小小街道上有着两个著名的交易所：纽约证券交易所和美国证券交易所。

这两个同时成立于1908年的交易所，在发展的过程中并非一帆风顺。在成立的前50年中，美国证券交易所一直被投资者称为“路边交易所”，甚至在20世纪80年代也陷入过泥潭，却因为一次金融危机和一个巨大的创新，在最近的30年重新辉煌。

1987年10月19日的黑色星期一，导致了美股的突然崩盘。经过几个月的调查后，次年2月美国证券交易委员会公布了触发市场崩盘的罪魁祸首：一种名为“投资组合保险”的新兴自动化算法交易策略。许多机构投资者用这种策略做下跌中的自动卖出，却引发了黑色星期一。

在报告中，美国证券交易委员会提到“如果投资者能够通过某个单一的产品来交易一篮子股票，情况也许有所改善……可以在期货市场和单个股票之间起到缓冲器的作用。”

这句不经意的暗示，引发了一种仓库式基金的产品，通过建立一种合法的仓库，用来装某个指数里面的股票，然后生成一个仓库的份额列表供人们交易。

这种仓库式基金有两个好处：1）得益于组合交易的方式，投资者能买入和卖出一个大篮子的股票；2）用基金包含一篮子等量的股票，而不是现金，来交换为基金份额。

由于仓库份额在创建和回收时，并没有现金参与交换，所以资本利得税只有当投资者确实卖出了份额时才会收取。这种方式，不仅能成为一种大家需要的投资产品，还能降低投资者支付的资本利得税。

这个仓库的概念，成就了可能是金融史上最伟大的一次创新：ETF产品。通过对ETF产品的创新，重振了美国交易所的辉煌。甚至在之后的发展过程中，一大批有代表性的ETF产品实现了和交易所的共同成长。这其中就包括全球第四大ETF供应商景顺集团，通过积极布局纳斯达克系列指数，成为纳斯达克交易所的重要合作伙伴。

今天，ETF产品的里程碑在不断被打破。截止2024年6月底，全球ETF投资资产总规模已经突破13万亿美元大关，达到创纪录的13.14万亿美元，过去10年的复合增速为16.8%（数据来源：ETFGI；数据截止：2024年6月30日）。

中国市场的ETF规模，又是全球所有国家增长速度最快的之一。截止2024年7月31日，国内全市场782只权益类ETF总规模已经达到了20071.26亿元人民币，正式突破两万亿关口¹ 。回顾国内权益类ETF的规模增长历程，从0到第一个1万亿用了18年时间，而从1万亿增长到2万亿仅用了不到两年时间，实现了非线性的发展。

特别是在过去两年权益市场整体处在相对低迷的阶段，这样的规模翻倍显得更加难能可贵。今天，中国市场ETF规模也是亚太市场剔除日本后最大的。显而易见，无论是机构投资者还是个人投资者，如何把ETF这个工具用好，已经变得比过去任何时候都重要。如何在ETF产品上实现破局，也成为了资产管理公司最重要的课题。

那么，如何拥抱ETF大发展的时代呢？带着这个问题，我们近期和景顺集团亚太区ETF总监黄婉君女士进行了一次深度对话，探讨了平台型资产管理公司如何把主动权益投资赋能在ETF的产品发展。

提到景顺集团，大家的第一印象是一家以主动权益投资能力见长的资产管理公司。事实上，景顺集团不仅擅长主动权益投资，也是全球第四大ETF提供商²。截止2024年6月30日，景顺全球管理的1.7万亿美元资产中，有超过7000亿美元来自被动投资的ETF产品。

作为全球少数同时在主动权益和被动指数都处于头部的资产管理公司，景顺集团的成功或许能给我们带来一些启发。

01 是什么造就了万亿ETF王国？

根据晨星的数据，2023年美股被动基金规模达到了13.29万亿美元，第一次超过了主动基金规模⁴ 。这是一个基金发展历史上的标志性事件，成立时间远远晚于主动基金的被动产品，在经历了过去20年的快速增长后，实现了后来居上。这也意味着，资产管理行业进入了一个全新时代。

数据来源：Morningstar晨星；数据截止：2023年12月31日 货币单位：美元

从2005年开始，美国的股票ETF就对主动权益基金产生了“吸金效应”，流入的规模每一年都超过了主动权益基金，并且在2021年之后出现了加速“吸金”⁵。

数据来源：Morningstar晨星；数据截止：2023年12月31日

相比海外市场，国内ETF发展在过去几年更为迅猛。从2018年之后，国内的权益类ETF规模每年都在增长，无论市场表现如何。即便是今年这样一个相对低迷的市场，ETF净流入也超过了5000亿人民币，成为A股市场核心的增量来源之一⁶。

数据来源：Wind；数据截止：2024年7月31日

自从2004年发行了第一只ETF产品以来，国内ETF规模也在20年实现了0到2万亿人民币的飞跃。特别是2022年之后，即便A股市场没有出现显著的赚钱效应，却丝毫没有影响ETF规模的翻番。

全球和国内ETF在过去三年爆发式增长的共同趋势下，也产生了深刻的资产管理行业格局变化。

供给端层面，公募基金的头部玩家越来越显著向ETF大厂倾斜。不少海外成立几十年、甚至百年的主动权益投资老店，如果无法在ETF产品线拓展，会逐渐沦为资管行业的边缘玩家。

需求端层面，无论是个人投资者还是机构投资者，逐渐将ETF产品作为投资组合的配置核心。特别是个股研究变得更加复杂的今天，许多投资者更倾向于通过配置ETF，获得一个市场平均水平的贝塔收益。况且，由于ETF交易便捷性的特点，市场波动下的抄底资金，也更倾向于购买ETF产品。

记得2020年新冠疫情刚爆发的时候，美股很罕见的出现了几次熔断。当时我自己的第一反映是应该抄底，却不知道具体买什么股票。于是我用了最简单的做法，直接抄底美国的ETF宽基指数。作为一个在国内的投资者，我并不认为自己能对美股公司有超越市场平均水平的理解，也不认为内心能抗住个股大幅下跌的恐惧（当时许多个股跌幅超过40%）。但我相信美股指数长期会涨上去，也看到1980年至今标普500指数跌幅超过10%的年份屈指可数。根据历史经验，在任意年份美股指数下跌的时候买入，是一个非常有效的投资方式。

就连价值投资大师巴菲特本人，也一直推荐普通老百姓通过标普500指数进行投资。在2008年5月伯克希尔的股东会上，有人问他“巴菲特先生，如果你现在30岁，只有一份全职工作，无法每天看盘投资。假设你已经有一些储蓄，足够一年半的开销，你会怎么投资呢？请告诉我们具体的资产配置。”

巴菲特的回答是：“我会把所有的钱都投资到一个低成本的、追逐标普500的指数型基金，然后继续努力工作。”他也曾经用标普500指数赢得了著名的“十年赌约”。

越来越多的投资者，已经不再追求个股的阿尔法和基金的阿尔法，而是更愿意购买一个成本更低、风险收益特征更清晰、确定性更强的指数贝塔。比如说景顺25年前与纳斯达克交易所合作，通过跟踪纳斯达克100指数，跨越了数个技术成长周期，帮助普通投资者获得美国科技创新带来的成果。投资者不需要判断到底谁会受益于人工智能浪潮，也不需要把握英伟达的每一个高低波段，只需要相信持续的技术创新。

这种趋势也在中国的ETF市场上越来越明显，景顺的合资子公司景顺长城，在特色化的贝塔升级布局上，对传统宽基指数进行升级改造，也是对国际市场上ETF创新趋势和投资者需求的一种呼应。

指数基金规模的快速增长，也会在未来十年深远改变资产管理行业的格局。

02 创新是驱动了ETF规模的最核心要素

从诞生的第一天开始，ETF就是一个不断超越大家预期的产品，甚至连指数基金之父约翰·博格本人，都没有想到今天的这番盛世。

曾经有一天时任美国证券交易所开发部主管的内特·莫斯特专程拜访博格，希望和这位指数之父一起合作ETF产品，重振美国证券交易所。莫斯特认为，这种一天之内就能完成交易的产品，能够为投资者提供更多的流动性，也能为基金公司带来更多潜在客户。

然而博格却认为，交易的便利性会把指数基金从长期投资工具，变成一种短期的投机工具。他拒绝了莫斯特：“你想让人们去交易标普指数，而我只是希望人们能买入后再也不要卖出。”就这样，指数基金教父博格错过了可能是金融史上伟大的一次创新。

那么，是哪些因素驱动了ETF产品规模的非线性增长呢？我们认为，有三个关键要素：

首先，是受益于持续的创新。从成立的第一天开始，“创新”这两个字就伴随着ETF产品的不断成长。特别是当PC互联网浪潮崛起之后，便捷的电子化交易成为了ETF产品规模大爆发的第一个催化剂。大家不需要再通过电话下单，直接能够在电脑上进行便捷的交易。之后的移动互联网浪潮，又让交易的便捷性扩展到了时间和空间。你可以在任何时候，在任何有网络覆盖的地方，通过手机就能完成交易。

ETF产品的创新，还体现在产品设计层面。相比于主动权益产品，ETF能够在创新层面加入更多的“功能”。比如说过去十年出现了大量的Smart-Beta类ETF，通过抽取长期有效的因子，形成了一种具有主动风格的被动化产品。

其次，当越来越多主动权益基金呈现风格化和赛道化的特征后，让细分领域的行业和Smart-Beta类ETF的透明化优势更为显著。以过去几年国内的基金行业为例，越来越多的基金产品开始聚焦在单一的投资风格或行业赛道。聚焦的好处是，产品风格会更清晰，基金经理也能专注于自己擅长的赛道。但是这一行为反而推动了风格类和行业类ETF产品的爆发。对于持有人来说，ETF产品的贝塔更清晰、投资方式也更透明，不会在行业和风格的波动中出现漂移。

最后，基金产品的需要也从过去追求单一全天候模式转向了买方投顾的资产配置方式。越来越多的用户发现，没有任何基金经理或者投资框架，能够在任意的市场环境中占优。美国的买方投顾模式，也更好的绑定了基金持有人和基金产品之间的利益关系。在买方投顾模式下，资产配置成为了最核心的能力。ETF产品天然的工具化特征，也让其在买方投顾时代变得更有竞争力。

03 从景顺集团的成功经验出发，如何在竞争激烈的ETF产品破局

提到景顺投资，大家的第一印象或许还停留在这是一家以主动权益见长的全球资管巨头，却不知道景顺投资也是全球第四大ETF供应商。景顺集团也成为了全球少数同时在主动权益规模和被动ETF规模都排名靠前的平台型资产管理公司。那么，景顺投资又是如何在主动权益能力的基础上，发展成头部ETF供应商的呢？我们认为主要有四个层面的原因：

第一个层面，注重产品在技术层面的创新。在今年6月19日景顺集团出版的智库文章《What’s driving growth in the ETF industry?》中提到，ETF是一种颠覆式技术。ETF管理规模的增长，是全球性和普遍性的。过去五年无论是美国、欧洲，还是亚太，都呈现了双位数的复合增速⁷，虽然每个区域增长的起点和财富发展阶段都不一样。

美国有着比较成熟的买方投顾业务，在ETF产品出现的初期，先从财富管理端的需求开始推动，逐步延伸到机构投资者的配置工具。在这个过程中，ETF的资产类别也拓展到了一些配置型的工具产品，比如说固定收益ETF。欧洲和亚洲的ETF产品需求虽然也是从财富管理开始，但发展到中期逐渐以资产管理的机构化需求为主导，并且在过去几年随着数字经济的技术进步，又延伸到零售投资者领域。

景顺集团一直非常重视ETF产品端的技术创新。他们是全球最早专注于因子投资的ETF发行商，挖掘出一些主动投资中的长期有效因子，并且把这些因子以Smart Beta的方式纳入到ETF产品中。早在2012年，景顺集团就研发出了低波动因子的ETF产品，也让大家看到降低波动能有效带来投资者体验的提升。今天，许多市场上的低波因子ETF，都是对景顺最初的低波因子策略有所借鉴。

前面我们也提到，创新是ETF发展的最核心要素。通过对技术创新的重视，反过来推动产品设计的创新，景顺集团能够始终走在产品布局的前沿。

第二个层面，主动寻找到长期向上的成长赛道，并且打造能为投资者带来长期收益的产品。相信做过美股投资的人，大部分都听说过景顺集团的追踪纳斯达克100指数的ETF。早在1999年，景顺集团就发行了跟踪纳斯达克100指数的ETF，当时距离美国第一只ETF产品出现也只有6年时间。

从1999年开始，纳斯达克100指数的龙头股也随着创新和时代不断变迁。从早期的思科、微软、美国在线、雅虎等，到中期的FAANG（苹果、亚马逊、脸书、奈飞、谷歌），再到今天的“Magnificent 7”(苹果、微软、谷歌、特斯拉、英伟达、亚马逊、改名成为Meta的脸书)⁸。每一轮科技赛道的爆发，都源于不同的技术进步。有时候是PC互联网的爆发，有时候是移动互联网的崛起，也有时候是人工智能应用的普及。

从过去10年的指数表现看，纳斯达克100指数显著跑赢了传统的标普500宽基指数，超额收益接近200%⁹。背后体现了美国经济增长的驱动力已经向科技创新转移。

数据来源：Marketscreener.com; 数据区间：2014年8月24日—2024年8月23日

蓝色：纳斯达克100指数；黑色：标普500指数。既往表现不代表未来收益。

发展ETF业务并非通过同质化的“内卷式”竞争，也不是把所有的赛道都布局一遍，而是从长期增长方向出发做主动的赛道选择。这也是被动化产品投资背后的主动能力。

也许是深植在景顺集团的创新基因，使其在25年前就持续布局纳斯达克100的长期向上贝塔，景顺的这款25年前发行的创新ETF也给持有人带来了接近10倍的回报¹⁰。

第三个层面，形成更清晰透明的产品定位。除了创新驱动之外，ETF产品之所以能在过去30年呈现非线性增长，很重要的原因是其“所见即所得”的特性。无论是美国、欧洲、还是亚太市场，ETF产品的主要需求都来自财富管理和机构投资者的资产配置。这也对产品自身的清晰度提出了更高要求。相比于主动权益产品，ETF在透明化上有着更显著的优势。

景顺集团从产品源头出发，更好把控了清晰透明的原则。比如说早在20年前，市场上就有投资清洁能源的需求。为了开发出一款真正受益于全球能源清洁化趋势的ETF产品，景顺集团找到了一家专注于气候变迁解决方案的顾问公司。在设计产品的时候，不仅仅是构建一个新能源设备的指数产品，而是把各个层面受益于清洁能源零排放的公司挑选出来，在2005年推出了一个涵盖太阳能、风能、电池、地热能源、能源转换效率的跨行业清洁能源ETF。作为全球最早推出的新能源ETF策略，因景顺严控产品设计层面的指数研发品质，至今仍在全球清洁能源领域拥有影响力。

第四个层面，对于客户需求的关注。资产管理行业的核心，还是理解客户真实的需求，并且基于这些需求提供解决方案。作为一家上市的资产管理公司，景顺集团历年的上市年报中一直强调以客户为中心实现业务形态的进化。

作为一种工具型的解决方案，景顺集团非常强调不同ETF的工具属性都要有清晰的定位。这就如同一个工具箱，里面每一个工具都有其专门的用途。多个同质化的工具型产品，会导致用户理解的不清晰，也是对公司资源的一种浪费。供给端把产品定位讲清楚，需求端理解客户自身的财务需求，这样才能通过ETF工具有效形成不同的组合，实现多元化的用户投资目标。

比如，通过引入期权叠加的设计结构，对传统的纳指100和标普500等宽基指数，力图提供稳定的月度收入并保持增长潜力，同时降低波动性和下行风险，这种产品策略的创新，正是基于景顺对于美国婴儿潮时期退休人员以及年轻投资者热衷于FIRE运动的需求洞察，因而积极推出衍生收益ETF，希望在提供更高收益的同时，还保留了资本增值的空间，同时降低了风险。

在亚太区，面向机构投资者提供ETF服务时，景顺更加重视响应客户作为深刻理解相关市场风险、进而追求更有效率、更有成本效益的指数追踪工具的专业投资者的需求，提供丰富多样的合成ETF，以满足机构投资者对于透明、流动、高性价比的多元化投资产品的需求。

“通过景顺ETF，成为探索更多创新可能的先行者（Pioneer New Possibility with Invesco ETFs）”, 创新，不仅意味着发现用户的需求，找到长期向上的贝塔赛道，景顺集团的纳指创新系列ETF成功实现了管理人和持有人的共赢，更意味着不断开拓创新视角对产品进行工具性优化，以便在不断变化的市场环境下始终不负客户所托。

04 主动思维才能真正推动ETF的发展

从景顺集团的成功案例中不难发现，ETF产品之所以能发展起来，是因为在创新维度上，指数的推陈出新的驱动力来自对降低波动的收益来源的突破与演进。景顺集团通过前瞻性布局了纳斯达克100指数这个方向，为持有人提供了一种最简单享受科技创新大浪潮的产品。事实上，这是一种站在十年维度思考未来的主动投资。站在1999年的起点，又有多少人能看到今天的时代浪潮呢？投资永远是站在过去看未来，但是要预测未来是最难的。

当下中国市场，在ETF的推陈出新上，也少不了交易所和ETF管理人的主动探索。中证A500指数近期在景顺长城的ETF版图上，被作为对传统宽基指数的“贝塔升级”，体现了ETF创新方向中，对于更低波动、更高收益的投资性价比的挖掘。同样站在十年维度上，也许正在掀开中国投资市场发展新篇章。

虽然我们永远不能基于对未来的预测来押注某个产品赛道，但景顺在这款产品深耕25年所取得的成功，以及景顺目前在ETF业务上超过7000亿美元的管理规模，却有足够多的经验可资借鉴：

1. 景顺对于创新的差异化定位，通过围绕纳斯达克100指数开发一系列“创新套装（Innovative Suite），将自己和纳斯达克交易所结成了不可撼动的战略合作，以至于2023年初，景顺的境内合资子公司景顺长城推出追踪纳指科技的相关产品时，纳斯达克副总裁亲致祝贺。景顺将一款产品上升到业务品牌的高度，数十年如一日进行品牌宣传和投资者教育的投入，不仅得到了纳斯达克交易所的尊重与配合，也为自己赢得了广泛的客户心智，并且在这个过程中，实现了对于纳斯达克交易所发展的推动。这种主动出击构建品牌认知度和差异化的主动思维，也许对国内面对同质化竞争挑战的从业者有所启迪。

景顺始终强调ETF作为交易工具需要满足投资者的精准需求。景顺集团推出了服务不同类型投资者需求的产品“套装”（suite），包括不同市值规模、不同交易成本甚至将科技赛道中的企业再进一步提取更具前沿性的成份股，围绕着不同因子做文章，将Smart-Beta的理念在不同市场风格、不同区域需求中不断演进，成就了景顺在ETF业务发展上风格较为明显的主动思维。

除了在被动式ETF策略上的不断精进研发，景顺集团也把主动管理的投资策略在ETF产品上实现，形成了更多的主动+被动结合的产品线。从中我们看到，景顺集团的主动思维是其能够在ETF产品上成功的核心竞争力。

站在今天，即便国内市场的权益类ETF突破2万亿规模，但一个全新的时代才刚刚开始。景顺集团在25年前推出的追踪纳斯达克100指数的 ETF，是一次拥抱新时代的大胆创新。25年后，ETF的创新速度并没有放慢，具有颠覆性特征的ETF产品也开始加速成长。

就像价值投资一样，正确的方向远比速度更重要。通过拥抱技术创新、形成清晰的产品定位、找到长期向上的好赛道、理解客户需求的变化，景顺集团的成功，也给我们带来了ETF发展的新思路。

这位在国际市场实现ETF差异化竞争的资管巨头，今年继续主动出击，凭借深耕亚太市场50年、中国市场20年所积累的深刻洞察，与深圳证券交易所携手，将创业板50指数的相关产品带给了欧洲5个市场的投资者，这既是其合资子公司景顺长城立足ETF国际化战略的成果显现，也说明中国的创新和科技发展广阔空间受到国际投资者的青睐。站在资管行业发展的当下，这份看好与逆势布局，何尝不是发展ETF业务的主动思维？

¹数据来源：Wind；数据截止：2024年7月31日。

²数据来源：景顺，截至2024年6月30日。

³数据来源：景顺公开信息披露。

⁴数据来源：晨星Morningstar，截至2023年12月31日。

⁵数据来源：晨星Morningstar，截至2023年12月31日。

⁶数据来源：Wind; 数据截止：2024年7月31日。

⁷数据来源：景顺，截止2024年3月31日。

⁸仅做说明用途，不构成投资建议。

⁹数据来源：Marketscreener.com; 数据区间：2014年8月24日—2024年8月23日。既往业绩不代表未来收益。

¹⁰资料来源：景顺投资，2024年3月11日纳斯达克交易所庆祝仪式演讲，既往表现不代表未来收益。